Sébastien Galy, Sr. Macro Strategist, Nordea Asset Management
Wir gehen davon aus, dass sich die konjunkturelle Verlangsamung bis in die erste Jahreshälfte 2020 ausweiten wird, bevor China eine moderate wirtschaftliche Erholung auslöst, die sich langsam bis ins Jahr 2021 erstrecken dürfte. Das bedeutet, dass unser Thema „Japanisierung“ mit einem starken Schwerpunkt auf festverzinslichen Anlagen weiterhin besteht, aber es wird letztendlich Chancen bei Aktien geben, allen voran in den Schwellenländern.
Ein vollständiger Zyklus der Fed-Zinssenkung statt einer Mid-Cycle-Korrektur
Die Verlangsamung der Schwellenländer (Emerging Markets, EM) hatte überproportionale Auswirkungen auf die US-Produktion, gespeist von Geschichten über eine Rezession in den USA, die von Investmentbanken und den Medien verbreitet wurden. Dies hat zur Folge, dass das Vertrauen der CEOs des US-Konferenz-Boards nahezu auf einem historischen Tief liegt und sich sehr negativ auf die Wirtschaft auswirkt. Dieser Schock beginnt sich auf die Verbraucher auszuwirken, die in einer Zeit, in der die Staatsausgaben und insbesondere der Handel nicht helfen, weniger ausgeben als erwartet. Wir gehen davon aus, dass sich diese Ansteckung ausbreitet und die Ersparnisse der Verbraucher steigen werden, da sich diese unsägliche Geschichte durchsetzt, obwohl ein Handelsabkommen zwischen den USA und China im ersten Quartal 2020 dazu beitragen dürfte, die Situation umzukehren.
Die Chancen stehen also gut, dass sich die US-Notenbank für einen vollständigen Entspannungszyklus und nicht für eine Korrektur in der Mitte des Zyklus entscheiden wird. Der Leitzins der Fed erwartet derzeit bis Ende 2020 eine Zinssenkung um 71 Basispunkte. Die Chancen stehen gut, dass wir im Dezember eine Zinssenkung sehen und dass die Leitzinssenkungen der Fed bis Mitte 2020 auf rund 50 Basispunkte gefallen sein werden. Da es sich um einen rein temporären Schock handelt, erwarten wir eine schnelle wirtschaftliche Erholung bis Mitte 2021, wenn die Fed wieder auf dem Weg der Straffung sein sollte. Das Tempo der Straffung sollte unter den Demokraten langsam sein, da wir uns angesichts des von den Republikanern ausgeübten Drucks hinsichtlich der Zügelung von Ausgaben wahrscheinlich in einer Haushaltskontraktion befinden werden.
Schlussfolgerungen
Die Auswirkungen auf den Dollar im Vergleich zu Schwellenländern und EM-Hart- und Lokalwährungsanleihen sollten für diese Anlageklassen ziemlich positiv sein. Die Auswirkungen auf Aktien sollten bei defensiven Aktien gemischt positiv ausfallen, da sie ihre Finanzierungskosten (z. B. Versorgungsunternehmen) senken, während der Nachfrageschock zunächst Konjunktur- und Wachstumswerte belasten dürfte. Eine so komplexe Welt ist eine Welt für verwaltete US-Aktien und Anleihen. Schließlich dürfte der Mangel an sicheren Häfen, einschließlich renditestärkerer US-Treasuries, die Nachfrage nach Safe-Haven-Anlagen von Europäischen Staatsanleihen bis hin zu europäischen gedeckten Schuldverschreibungen, insbesondere in Italien und Griechenland, antreiben.
Ein konstruktiverer Ausblick auf die europäische Peripherie
Wir gehen davon aus, dass der Mix aus europäischem Wachstum und Inflation in der zweiten Jahreshälfte 2020 sehr verhalten bleiben und sich verbessern wird, angeführt von einer Erholung in Deutschland, Spanien, Italien und Griechenland. Deutschland sollte von einem Finanzpaket von voraussichtlich rund 1% des BIP profitieren, das sich erneut auf die Transformation in eine „Green Economy“ konzentriert, ein Prozess, der in den nordischen Ländern bereits fortgeschritten ist. Die Peripherie Europas sollte stark von der anhaltenden Abflachung der Zinskurven ihrer Staatsanleihen profitieren. Monat für Monat kurbelt die billigere Kreditvergabe der Banken die Wirtschaft an, was für die Banken zu einem geringeren Kreditrisiko führt, so dass sie mehr Kredite vergeben können. Dies geschah in Spanien, das seit 2015 durchschnittlich über 2% Wachstum verzeichnet. Darüber hinaus dürfte die allmähliche Erholung in China das deutsche und schwedische Wachstum unterstützen. Generell dürfte eine wirtschaftliche Erholung in Verbindung mit einer möglichen Erholung des Ölpreises den nordischen Volkswirtschaften ganz erheblich zugutekommen.
Schlussfolgerungen
Dies bietet sowohl thematische als auch taktische Möglichkeiten innerhalb europäischer Aktien, insbesondere solcher mit defensiver Ausrichtung wie gedeckte Schuldverschreibungen und Infrastrukturaktien. Auf der Seite der festverzinslichen Wertpapiere dürften eine etwaige Verbesserung des Wachstums und eine weniger expansive Europäische Zentralbank einige Schocks bei den italienischen und griechischen Anleihen auslösen. Diese dürften aber vorübergehend sein, da die längerfristigen Gewinnaussichten weiterhin verhalten bleiben und die Anleihen in einer Korrektur gefragt sein werden. Im Allgemeinen sind wir bei Kreditrisiken in Italien und Griechenland weiterhin sehr konstruktiv eingestellt.
Eine allmähliche Erholung in den Schwellenländern
Bis zur zweiten Jahreshälfte 2020 wird sich die chinesische Wirtschaft wieder erholt haben. Die Erholung dürfte aber moderat ausfallen, da sie durch schwache Bankbilanzen und hohe Verschuldung gehemmt wird (die Gesamtverschuldung beträgt 280% des BIP Ende 2018). Ebenso dürfte sich die indische Wirtschaft bis dahin erholen, allerdings moderat aufgrund einer Kombination aus Bankbilanzthemen und der schnellen Transformation der Wirtschaft. Damit befinden sich Aktien aus Schwellenländern in einer ansatzweise attraktiven Position – aber nicht überall. Engagements in deutschen oder schwedischen Aktien sind sicherlich eine gute Idee.
Schlussfolgerungen
Auf die neue Generation zugeschnittene Angebote von Firmen wie Apple und Samsung, die eine Vielzahl von Dienstleistungen und Erfahrungen bieten, sollten gut abschneiden. Dies deutet darauf hin, dass auch US-Wachstumswerte, die typischerweise stark auf die Schwellenländer ausgerichtet sind, letztendlich profitieren. Generell gehen wir davon aus, dass sich Asien-Pazifik- und Latam-Aktien angesichts der gestiegenen Rohstoffnachfrage letztendlich erholen werden. Darüber hinaus sollten einige Schwellenländer von der möglicherweise steigenden Energienachfrage unterstützt werden, wie Indonesien und insbesondere Russland, das einen hervorragenden Anleihenmarkt bietet. Bei „Emerging Market Fixed Income“ ist das Bild komplex und man sollte ein aktives Management betreiben. Die Transformation alter in neue Sektoren bedeutet, dass Volkswirtschaften wie Indien und die Türkei weniger inflationär sein werden als in früheren Konjunkturerholungen. In Ländern mit niedrigen Ersparnissen dürfte der Wettbewerb um die Gelder zu steileren Zinskurven für Anleihen mit einer Laufzeit von mehr als zwei Jahren führen. Dies gilt für Länder wie Indonesien und die Philippinen, während länger laufende Anleihen in Ländern mit hohem Sparpotenzial, wie Russland, vielversprechender sind.
Fazit: Japanisierung und anfangs überwiegend seitwärts tendierende Aktien
Wir bevorzugen nach wie vor gut diversifizierte und widerstandsfähige Portfolios mit bedeutenden defensiven Anlagen wie Infrastrukturaktien und gedeckte Schuldverschreibungen, insbesondere aus Italien und Griechenland. EM Fixed Income sollte von der Fed-Entspannung profitieren (wenn auch nicht überall), während EM- und europäische Aktien (z. B. Schweden) ein guter Ort sein sollten, um sich für eine eventuelle Erholung in China und dann in den USA zu positionieren.
Anmerkung: Dies ist eine makroökonomische Ansicht von NAM, nicht die offizielle Ansicht von Nordea.